伯南克的印钞机在通胀失控前不会停转

值班超版

　　对黄金市场和美国国债市场做一番比较，我相信任何研究当今投资者行为的心理学家都会看到明确的精神分裂症状。

　　目前，10年期国债收益率正在创出新低。根据所有经济学家在学校所学的金融模型，这将意味着一种低通胀预期和强势货币的经济状态。然而美元6月份以来跌幅已经超过12%，而黄金价格继续勇创历史新高。这几种情形完全是背道而驰的。债券在发出通缩的警告信号，而黄金和美元却预示着通胀。

) a5 j8 V8 S$ b  o2 `* o. ~　　在上一次美国经历严重经济困境的时期，也就是70年代末、80年代初，黄金市场和国债市场表现出的协调程度要高得多。当时，联储对利率的极端压制导致通胀激增、美元贬值和黄金价格大涨。更重要的是，由于投资者要求对额外的通胀风险提供更高的利率补偿，国债收益率一路北上。换句话说，一切都合情合理。
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　　1977年1月开始，黄金启动了一轮史诗般的大牛市，并在1980年2月之前结束。当时金价从每盎司135美元飙升至略低于860美元，而美元指数价值缩水了大约20%。10年期国债收益率从1977年1月份的7.2%飙升至1980年2月份的12.4%。这种情形的发生，是以阿瑟-伯恩斯(Arthur Burns)为首的美联储追求通胀性货币政策的结果。伯恩斯在短短8年间将基础货币从620亿美元扩充至1140亿美元。

0 [( R3 l( U* l& d1 N　　今天我们所面临的经济环境与30年前颇为类似。与当时一样，我们的基础货币也在激增，而且这次速度更快。伯恩斯只不过在8年间将基础货币翻番，而格林斯潘和伯南克却在12年内令其上升了两倍(从2000年的6120亿美元到今天的超过2万亿美元)。相应地，以美元计价的黄金价格已经上升了三倍，从2000年的每盎司280美元到今天的超过1300美元。这一段时间里，美元价值萎缩35%。然而，与1980年形成鲜明对照的是，10年期国债收益率已经从2000年的6.6%暴跌至今日不足2.4%的水平。
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2 H/ k6 C4 |8 X! _* N( k　　对于一个高储蓄率、货币政策稳定、低通胀和债务水平极低的国家而言，它只能够享受极低的利率。美国的储蓄率在60年代和70年代间处于7.5-15%的区间，现在只有5.8%。而且这一储蓄率反映了信贷危机之后居民勒紧裤腰带的风气转变，在1998年-2008年的10年间，个人储蓄率几乎可以忽略不计，有时甚至为负。华盛顿当前的年度预算赤字为GDP的9%，而总国家债务占GDP的93%。当然，联储已经——用它自己的话来说——采取了“非常规举措”来推高通胀率。因此，所有这些情况都不应该导致当前的低利率。
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　　很显然，黄金和美元都同意伯南克刺激通胀的努力将会大获成功。但是国债投资者似乎认为，尽管联储目前采取通胀性的姿态，但它无法在长期内维持低利率，也无法在局势失控之前收回流动性。如果采取这一立场，我们不得不认为外汇和黄金市场都判断有误，还必须假定联储印钞机将失去让货币贬值的能力。这是一些被严重误导的假定。

　　伯南克宣称，当初美联储在1929年经济崩溃之后让货币供给收缩30%，直接导致了“大萧条”。他还写道，1937年美国之所以再度陷入萧条是因为华盛顿试图平衡预算和提高利率。因此，我们可以合理地推断，在美国经济被通胀牢牢控制之前，他将不会停止印钞。

　　目前许多人相信“直升飞机本”(Helicopter Ben)还需要在地面上点燃通胀，因为从空中扔下来的钱都落在了树上。换句话说，银行体系所接住的钱并未撒布给平民。然而M1已经同比上升6.2%，过去两个月M2的复合年增长率为7.4%。尽管这些个位数涨幅尚未预示通胀狂奔，联储不遗余力的量化宽松却将让通胀以100英里的时速驶过雪山的弯道。既然联储主席没有任何踩刹车的意思，我们也只能跟着他沿着收益率曲线疯跑了。(诚之)

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